Ostatnie dni przynoszą bardzo interesujące zmiany na rynku walutowym. Po trwającej ponad rok dominacji dolara amerykańskiego, obecnie obserwujemy rysującą się korektę. A może i coś więcej. O ryzyku umocnienia amerykańskiej waluty w kontekście Dollar Milkshake Theory pisałem w ubiegłym tygodniu. Gwoli krótkiego przypomnienia chodziło o sytuację, w której USD zaczyna się umacniać w niekontrolowany sposób, generując ogromne ryzyko dla całego systemu monetarnego. Ryzyko związane z zadłużeniem w USD, zwłaszcza poza USA. W przypadku rozpędzającego się umocnienia dolara miałaby wówczas prawo pojawić się panika jego zakupów i tzw. short squeeze. Ideę problemu oddaje kwestia dobrze znanych w naszym kraju kredytów frankowych z lat 2007-2008. Gdy po kilku latach CHF w relacji do PLN wyraźnie się umocnił, był to potężny problem dla kredytobiorców. Teraz ryzyko to dotyczy skali globalnej i USD.

Można założyć, że bankierom centralnym i rządom wymknięcie się problemu dolarowego zadłużenia jest nie na rękę. W ramach koordynowanej na poziomie Banku Rozrachunków Międzynarodowych (BIS) w Bazylei polityki największych banków centralnych podejmowane są na cyklicznych spotkaniach decyzje, które mają co do zasady utrzymać w ryzach zmienność na rynku walutowym, przynajmniej w odniesieniu do najważniejszych walut.

W poprzednich kwartałach silnie rósł indeks dolara, co było w przeważającej mierze zasługą słabości jena i euro, które stanowią w nim ponad 70% udział (euro 57,6%, jen 13,6%). Z jednej strony kontrast euro i jena vs. dolara wzmacniała sama polityka monetarna. O ile bowiem ze strony Fedu od listopada pojawiły się już czytelne sygnały zmiany kierunku w stronę zacieśniania, o tyle niemal nie pojawiały się takowe głosy ze strony Europejskiego Banku Centralnego, a już tym bardziej Banku Japonii. Z drugiej strony dodatkowo od czasu inwazji Rosji na Ukrainę europejska gospodarka, a z nią waluta, znalazły się pod presją rykoszetu sankcji wymierzonych w Rosję (choćby zakłócenia w dostawach surowców). Ponadto w kwietniu Bank Japonii zdecydował się bronić rentowności obligacji, deklarując skup długu o 10-letniej zapadalności w takiej skali, aby rentowność nie przekroczyła 0,25%. Jest to więc de facto kontrola krzywej dochodowości (YCC), co bardzo negatywnie odbija się na walucie (słabość jena).

W ostatnich dniach coś się jednak w sytuacji indeksu dolara amerykańskiego zmieniło. W ramach jego dotychczasowego umocnienia zdołał on naruszyć maksima z poprzednich lat (2016 i 2020), ale chwilę później pojawiła się kontra. Powyżej wykres w interwale miesięcznym. Gdyby maj zakończył się takim układem świecowym, byłoby to mocne ostrzeżenie dla traderów pozycjonujących się na dalsze umocnienie indeksu dolara. A po zakresie wzmocnienia z ostatniego roku widać, że jest teraz z czego realizować zyski.

W tym kontekście uwagę zwracają wypowiedzi Christine Lagarde, szefowej Europejskiego Banku Centralnego. Na początku tygodnia z jej strony pojawiła się niewidziana do tej pory, jastrzębia retoryka, będąca być może właśnie efektem ustaleń w BIS. Dowiedzieliśmy się, że ECB chciałby zrezygnować z ujemnych stóp procentowych do końca września. Obecnie wynoszą one -0,5% (przy inflacji HICP w strefie euro rzędu 7,5%). Pierwsza podwyżka stóp może mieć miejsce w lipcu, natomiast skup obligacji miałby zakończyć się na początku III kwartału (a więc zapewne wraz z pierwszą podwyżką na lipcowym posiedzeniu (21.07)). Ten jastrzębi zwrot Lagarde doprowadził od razu do wyraźnego umocnienia euro, stając się w ten sposób przeciwwagą dla umacniającego się do tej pory dolara.

Jak już wspomniałem, główną siłą pociągową w ostatnich miesiącach dla indeksu dolara były słabnące euro i jen. Zdecydowanie lepiej radziły sobie względem dolara tzw. waluty surowcowe, do których zalicza się dolara australijskiego, kanadyjskiego, czy nowozelandzkiego. Surowce w otoczeniu rosnącej inflacji także spisują się bardzo dobrze, co koresponduje z siłą wspomnianych walut. Owszem, traciły one względem USD, ale w znacznie bardziej ograniczonej skali, co widać na poniższym wykresie.

W środkowym panelu znajduje się US Dollar Index. Panel górny to dolar w relacji do euro oraz jena, natomiast panel dolny to dolar w relacji do AUD, CAD i NZD. Różnice w ich zmianach widać  od covidowej paniki sprzed dwóch lat. O ile dolar w relacji do jena i euro przekroczył maksima z 2020 roku, o tyle daleko do nich mają pary USD względem walut surowcowych (panel dolny). Ponieważ surowce co do zasady lepiej radzą sobie w otoczeniu słabnącego dolara amerykańskiego, zatem należy przyjąć, że okresy słabnącego indeksu dolara pokrywać się będą także z umocnieniem walut surowcowych względem USD.

W kontekście rynku metali szlachetnych, a dokładniej akcji spółek z tą branżą związanych, proponuję bliżej przyjrzeć się dolarowi kanadyjskiemu. Powyżej wykres miesięczny USD/CAD. Od wielu miesięcy podaż broni strefy oporowej w rejonie 1,30, wokół której w przeszłości pojawiało się wiele punktów zwrotnych. W rezultacie od roku oglądamy względnie płytkie (38,2% Fibo) odreagowanie wcześniejszego spadku, które przybiera kształt konsolidacji. Można ją także interpretować jako formację flagi (wymowa spadkowa). Co więcej, gdyby doszło do rozwinięcia w oparciu o tę formację kolejnej fali spadkowej (czarne oznaczenia), byłaby ona również tożsama z rozbiciem wsparcia na poziomie dołków z 2017 roku, co z kolei w perspektywie wieloletniej wygenerowałoby także sygnał kontynuacji spadków, wynikający z podwójnego szczytu (niebieskie oznaczenia).

Dlaczego może to mieć znaczenie dla inwestycji wokół sektora metali szlachetnych?

Otóż tak się składa, że akcje spółek tego segmentu, siłą rzeczy skorelowane też (często z dźwignią) z cenami samych metali, są wyraźnie ujemnie skorelowane z parą USD/CAD. Zachowanie spółek górników złota zobaczyć możemy np. na ETFie GDX (VanEck Gold Miners), a srebra SIL (Global X Silver Miners). Do tego porównania możemy dołożyć także takie tickery jak XAU, czy HUI. XAU to Philadelphia Gold and Silver Index, składający się ze spółek zaangażowanych w przemysł wydobywczy złota lub srebra (ważonych kapitalizacją). Z kolei HUI to Gold Bugs Index, który jest zmodyfikowanym indeksem ważonym równowartością dolara, obejmującym spółki zajmujące się wydobyciem złota.

Na powyższym wykresie w górnym panelu mamy więc USD/CAD, natomiast na panelu dolnym wspomniane GDX, SIL, XAU oraz HUI w odwróconych skalach. Jak widać, sektor spółek branży metali szlachetnych jest wyraźnie, ujemnie skorelowany z USD/CAD.

Oznacza to zatem, że jeśli doszłoby do większej korekty na indeksie dolara, z dużym prawdopodobieństwem przełoży się to na umocnienie tzw. walut surowcowych, w tym dolara kanadyjskiego. To z kolei miałoby szanse iść w parze z wyraźną poprawą sentymentu do spółek z branży metali szlachetnych, co zwykle poprzedzało ruch cen spot samych metali.

Tomasz Gessner