Neutralny poziom rzeczywistych stóp w USA

Za nami dane o amerykańskiej inflacji CPI w marcu. Odczyt zaskoczył nawet największych optymistów, bijąc prognozy znajdujące się w rejonie 5,2% i spadając z 6% do równych 5%.

Biorąc pod uwagę stopy procentowe, które znajdują się obecnie w przedziale 4,75-5,00%, w ujęciu realnym zbliżamy się więc w okolice neutralnego ich poziomu, w zależności od tego, który kraniec przedziału przyjmiemy do kalkulacji.

Tak pozytywne zaskoczenie dynamiką spadku inflacji przekłada się na oczekiwania kolejnych posunięć Fedu w zakresie kształtowania stóp procentowych. Jeśli spojrzymy na wycenę prawdopodobieństw majowej podwyżki stóp o 25 pb, dane sprowadziły je o 10 pkt. proc.

Prawdopodobieństwo majowej podwyżki stóp o 25 pb spada po publikacji danych o marcowej CPI o ok. 10 pkt. proc. pic.twitter.com/PdfiICrKeM

— Tavex Research (@TavexPL) April 12, 2023

Na chwilę obecną szanse na jeszcze jedną podwyżkę stóp w USA w maju wynoszą ok. 66,5%, a zatem takowa decyzja nie jest jeszcze przesądzona. Poniżej znajdziemy z kolei tabelę z aktualnymi wycenami. Przypominam, że najbardziej prawdopodobna ścieżka kształtowania się ceny pieniądza za oceanem oznaczona jest niebieskimi polami.

Źródło:cmegroup.com

Może się zatem okazać, że wczorajsze dane przypieczętowały scenariusz, w którym Fed wstrzyma się już z kolejną podwyżką stóp, a tym samym okaże się, że marcowe +25 pb zakończyło obecny cykl wzrostu ceny pieniądza.

Co to oznacza dla rynków?

Tak sprawnie schodząca inflacja i zmierzające w stronę realnie neutralnych stopy procentowe dają teraz Fedowi przestrzeń do obniżek stóp, jeśli wymagała będzie tego realna gospodarka. Można zakładać, że dokładnie na taki scenariusz Fed się przygotowywał. Od samego początku wiedział bowiem, że podwyżki stóp nie sprowadzą inflacji do celu. Czym innym jest korekta CPI z 9% do 5%, a zupełnie innego „kosztu dla gospodarki” wymagać będzie sprowadzenie inflacji z 5% do 2% celu. Fed chciał mieć jednak „amunicję” w postaci wyższych stóp, aby w sytuacji, gdy zaczną się problemy w realnej gospodarce, bądź systemie monetarnym, mieć z czego schodzić. I dokładnie taki scenariusz wycenia teraz rynek (przypominam o niebieskich polach). 

W kontekście zagrożeń pojawienia się poważnego spowolnienia, a jeszcze precyzyjniej rzecz ujmując recesji (choć tu od razu dotykamy kwestii przyjętej metodologii i definicji, która w ubiegłym roku była podważana), polecam odświeżyć wtorkowy wpis dotyczący zachowania krzywych dochodowości (https://tavex.pl/alarmujaca-krzywa-powella/), których odwrócenie od miesięcy bije na alarm. Przypomnę, że Powell powoływał się na wskaźnik, który porównuje oczekiwaną rentowność 3-miesięcznych bonów za 1,5 roku do obecnej rentowności. Jeśli rynek wycenia, że ta znajdzie się za 1,5 roku niżej od aktualnych poziomów, ma to być zdaniem Fedu najlepszy wskaźnik sygnalizujący ryzyko wejścia w recesję. Jak prezentuje się obecnie? 

Biorąc powyższe pod uwagę, a także niedawne, systemowe napięcia w sektorze bankowym, czy rekordową, 2-miesięczną dynamikę spadku ilości wolnych miejsc pracy w USA, przestrzeń do kontynuacji wzrostu stóp wydaje się bardzo ograniczona, jeśli nie zamknięta. W kontekście napięć inflacyjnych warto także przypomnieć piątkowy materiał video na temat decyzji OPEC, mającej na celu podbicie cen ropy i pośrednio uderzenia w dolara.

Ropy, która przykleiła się w ostatnich dniach po wzrostowej luce do oporu w rejonie 82 USD. Taka konsolidacja (brak spadku) z czasem przechyla szalę w kierunku jego rozbicia, do czego wstępne przymiarki obserwujemy obecnie. Dlaczego ropa może mieć spore znaczenie w kontekście kształtowania się inflacji CPI za oceanem? Wystarczy spojrzeć na poniższą korelację.

Do tego dorzućcie sobie jeszcze poziom amerykańskich rezerw strategicznych, których USA pozbywały się przed ubiegłorocznymi, listopadowymi wyborami połówkowymi.

Jeśli ceny ropy faktycznie zaczną się ponownie rozpędzać na północ (na co gra OPEC+), będzie to czynnik bardzo wyraźnie hamujący, jeśli nawet nie odwracający aktualne, dezinflacyjne tendencje za oceanem, którym Fed z uwagi na recesyjne perspektywy nie będzie już w stanie przeciwdziałać dalszymi podwyżkami stóp procentowych. Nawet trzymając wciśniętą pauzę (stopy bez zmian), oznaczałoby to zwrot na stopach realnych, które ponownie zaczęłyby schodzić na coraz głębsze, ujemne wartości. I szanse na taki scenariusz zaczął w ostatnim czasie węszyć już rynek metali szlachetnych.

Tomasz Gessner